受益于政策支持和穩定的業績表現，水務板塊是地方政府（城投公司、國資委）證券化程度最高的產業之一。近年來，隨著行業競爭加劇，城市國企水務公司（以下簡稱“城市水務”）上市融資及資本并購進一步加速，本報告通過總結研究城市水務上市資本運作路徑和具體舉措，為系統推進城市水務資產上市和上市后產業發展提供參考。

 

 

一、城市國企水務公司上市公司概況

 

（一）上市數量

截至2022年5月，全國34個省市中，共14個省市實現國有水務資產上市，上市公司總數達22家，資產合計6702.91億元，總市值合計2232.27億元，由城投公司控股的為18家，占比81.82%。

其中A股上市15家，資產合計3239.63億元，占比48.33%，總市值合計2232.27億元，占比62.82%，由城投公司控股的為13家，占比86.67%。城市水務公司主要集中于污水處理及供水領域，而民營企業更多集中于水處理裝備以及相關技術應用領域。

水務上市公司呈現一定的地域特性，主要集中在經濟較為發達、污水排放量較多的長三角、珠三角及中部地區，其中廣東省以4家上市公司排名第一。

表 1 城市水務上市公司（含港股）

（二）業務領域

從業務領域來看，城市水務上市公司主要集中于污水處理、供水、工程施工、固廢處置以及其他業務。22家上市公司營收合計1301.84億元，其中19家涉足污水處理業務，合計營收485.99億元，占比37.33%；13家涉足供水業務，合計營收265.34億元，占比20.38%；9家涉足建筑施工業務，合計營收108.20億元，占比8.31%；4家涉足固廢處置，合計營收87.25億元，占比6.70%；4大類業務合計占比72.73%。

其他類業務包括供熱、燃氣、光伏發電、土壤修復、檢測服務等，合計營收355.06億元，占比27.27%。

 

表 2 城市水務上市公司業務營收占比

從涉足業務領域的廣度，可以將城市水務公司分為單一水務公司、復合型水務公司和多元化水務公司。如武漢控股、創業環保和海峽環保是較為單一的污水處理公司，污水處理營收占比均超過70%，分別為87.68%、73.90%和85.54%，臺州水務是較為單一的供水公司，供水營收占比達到97.31%；祥龍電業、綠城水務屬于復合型水務公司，主營業務占比在50%左右，其他業務較為均衡；渤海股份、洪城水業屬于多元化水務公司，渤海股份供熱、污水處理、原水、供水、其他業務分別占比為30.27%、23.27%、21.60%、21.00%和3.86%。

表 3 單一型、復合型和多元化水務公司

備注：北控水務因港股披露第一大業務為污水及再生水處理及建造服務，范圍較廣，根據其業務實際，納入多元化水務公司。

 

（三）業務范圍

從業務范圍上可以將城市水務公司分為跨國型、全國型、跨區域型、區域型，截至2022年5月，城市水務上市公司數量上以區域型為主。A股15家上市公司中，3家為本市區域型公司，營收合計44.64億元，平均營收14.88億元；6家為本省區域型公司，營收合計214.69億元，平均營收35.78億元；3家為跨區域型公司，營收合計140.38億元，平均營收46.79億元；3家為全國型公司，營收合計294.25億元，平均營收98.08億元。

從平均營收看，隨著公司業務區域擴大，營收呈現梯次增加趨勢，全國型公司的平均營收是市內區域的6.59倍。城市水務公司發展需要破除區域限制，在形成資金、管理基礎上，不斷向外拓展業務覆蓋范圍。

 

表 4 不同區域類別城市水務上市公司營收對比

港股7家上市公司中，北控水務是跨國型的代表，布局最為廣泛，截至2021年12月31日，業務范圍包括國內31個省市自治區，覆蓋100多個地級市，項目數量達581個。同時，公司布局海外馬來西亞、新加坡、澳大利亞、新西蘭、葡萄牙、安哥拉、博茨瓦納等8個國家，在全球擁有17000多名員工。

 

表 5 北控水務業務布局及業務范圍

 

二、上市資本運作

 

 

（一）上市前資本運作

上市前的資本運作，根本目的是滿足企業上市要求，包括主體資格、規范運行、財務與會計等。城市水務公司在上市前主要面臨三大問題，包括：

1.未實行股份制改造

股份制公司是上市的首要條件，股份制改造是企業上市的第一環節?！吨腥A人民共和國公司法》和證監會《首次公開發行股票并上市管理辦法》（以下簡稱“上市管理辦法”）都明確要求，上市公司必須為股份制公司。

由于城市水務公司上市前一般由地方政府獨資控股，企業性質大部分都為有限責任，如武漢控股前身為武漢三鎮基建發展有限責任公司、重慶水務前身為重慶市水務控股（集團）有限公司、順控發展前身為順德區供水有限公司，都不滿足股份制要求，因此城市水務公司上市第一步就需進行股份制改造。

2.盈利能力不強，無法達到業績要求

主板、創業板和北交所上市管理辦法對公司上市業績都有明確要求，如主板上市要求最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元；最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元，或者最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元；

創業板要求最近二年盈利，凈利潤以扣除非經常性損益前后孰低者為計算依據；

北交所要求最近一年期末凈資產不低于5000萬元，同時根據預計市值不同對營收、凈利潤、加權平均凈資產收益率、研發投入都有對應要求。

城市水務公司作為國有企業，資產主要以若干個污水處理廠或自來水廠為主，因經營管理、歷史遺留等原因，普遍存在盈利性不強，無法滿足上市業績要求等問題，需要進行上市前的資本整合工作。

3.存在同業競爭

同業競爭，是企業上市的審核重點，本質是避免同一控制人下的利益沖突。主板、創業板、科創板、北交所上市管理辦法均要求“不存在同業競爭”或“不構成重大不利影響的同業競爭”。

城市水務公司因實際控制人為地方政府，普遍存在多個主體持有多項同業競爭類資產，與上市公司形成直接的同業競爭關系，因此，需要進行資產注入、資產收購等資本運作。

因此，上市前資本運作，主要就是為了解決此三大問題，資本運作的方式以資產及股權整合為主。

 

案例一：順控發展整合水務資產，剝離非主業資產

順控發展控股股東為廣東順德控股集團有限公司，實際控制人為佛山市順德區國資委，業務包括水務綜合服務、固廢處理綜合服務、市政工程建設、環境檢測與環保咨詢等。

順控發展的前身為順德市自來水公司，在2009年改制為有限責任公司后，于2015 年變更為股份制公司，2016年新三板掛牌。

在1993年—2010年期間，公司前身陸續整合了10多家順德市（區）各鎮街自來水企業的經營性資產，交易價值合計6.89億元。通過資產整合，公司資產規模和盈利能力得到有效提升。

2015年至2018年，為聚焦主營業務，實現新三板和A股上市，公司陸續將關聯度不高的堤圍資產、資金資產和房屋租賃資產通過無償劃轉和股權轉讓方式，剝離出公司體系。

通過系列劃轉、出讓等資產整合，公司聚焦城市供水領域，水務資產占比明顯提升，到2017年，公司主營業務收入占比超過 97%，且呈逐年增長趨勢。同時，2018 年、2019 年，公司營業收入分別同比增長 20.63%、40.11%，盈利能力得到顯著增強。2021年3月，公司成功通過新三板轉板A股上市。

表 6 順控發展上市資本運作

 

案例二：海峽環保整合控股公司資產，解決同業競爭問題

海峽環?？毓晒蓶|為福州水務集團有限公司，實際控制人為福州市國資委。業務包括污水處理、水環境綜合治理、固廢資源化利用等。

資產整合前，公司控股股東旗下福州市祥坂污水處理有限公司，涉及污水處理業務，與公司構成同業競爭。

2011年12月，為解決同業競爭問題，祥坂公司以協議轉讓方式，將其所有的與污水處理相關的經營性資產按評估價8375.11萬元轉讓至海峽環保。2014年 6月，資產轉讓的全部手續完成，祥坂公司予以注銷。

通過資產整合，海峽環保與福州水務及其下屬公司之間不再存在同業競爭問題，公司資產獨立完整性得到有效提升。2017年2月，公司成功實現A股首發上市。

案例三：江南水務重大資產重組提升盈利能力，實現成功上市

江南水務控股股東為江陰公用事業集團有限公司，實際控制人為江陰市人民政府。業務包括自來水制售、自來水排水及相關水處理業務等。

2002年公司正式啟動上市準備程序，公司前身江陰市自來水總公司于當年10月完成股份制改制。并于2003年3月以公司制水有關的經營性資產和業務折價入股，聯合其他發起人共同發起設立江蘇江南水務股份有限公司。

2008年，為解決公司長期存在的關聯交易及業務獨立性與完整性的缺陷、達到上市的業績要求，公司啟動重大資產重組，向控股股東旗下排水公司定向發行8500萬股整合其擁有的全部供水管網資產，評估總價3.28億元。

在資產重組前，江南水務的主要業務收入來源于自來水生產業務，公司不直接面向終端用戶銷售自來水，而是以0.65元/噸的價格向給排水公司銷售自來水；2008年業務重組后，公司增加了供水業務收入。其銷售毛利率相應有所提高，資產規模迅速擴大，規模效應進一步增強。

根據備考數據，2007年公司營業收入達到主板關于“最近3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元”要求，凈利潤也遠超“最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元”要求，2011年公司成功實現A股上市。

表 7 江南水務重大資產重組后財務表現

 

（二）上市后資本運作

作為地方政府實際控制的城市水務上市公司，在發展初期以擴大經營規模、滿足地方城市發展需要為根本目的。但隨著地方市場日益飽和，行業發展日益成熟，跨區域和跨產業鏈發展成為常態，水務企業向集團化、多元化發展成為趨勢，在此過程中以并購為主的資產整合成為最主要工具。

根據并購標的與自身業務關系，可以將并購類型分為橫向并購、縱向并購和多元化并購三種類型。

1.橫向并購

是指通過并購同一業務類型的資產或企業，實現資產的快速壯大和業務范圍的快速擴張，提升企業規模效益和市場占有率。如市內區域型水務公司通過不斷并購其他城市同類水務資產，最終發展成為全國型水務集團。

橫向并購一般有以下原則：一是原有區域市場已經趨于飽和，公司已經處于主導壟斷地位，增長空間不足，企業迫切需要通過擴張尋求新的市場空間；二是企業已經具備一定的資源輸出能力，包括資金、技術、管理能力、運維整合經驗等，可以通過資源輸出，對并購資產形成較高控制力，從而將并購資產轉化為自身競爭力；三是并購成本低于公司新建成本，或因為行業前景廣闊，需要抓住擴張時間成本。

案例：興蓉環境并購同類自來水資產

2018年7月，興蓉環境發布公告，向公司控股股東成都環境投資集團有限公司購買成都市自來水六廠B廠（以下簡稱“水六廠B廠”）  資產，水六廠B廠資產包括原BOT項目資產和土地使用權。項目資產為供水能力40萬立方米/日的凈水廠，包括存貨、房屋建筑物、管道溝槽、機器設備等。

并購完成后，興蓉環境在成都市域范圍增加一座供水能力40萬立方米/日的凈水廠，并由向水六廠B廠采購凈水—銷售的模式轉變為生產—銷售的模式，公司資產規模及業務模式得到明顯改善，有效實現成本控制和盈利能力（利潤率）提升，核心競爭力明顯增強。

2.縱向并購

是指基于自身業務，并購產業鏈上下游企業，以實現資產的有效協同，提升利潤率水平。水務產業的縱向并購包括全產業鏈延伸的縱向并購和單一水務產業上下游并購。

全產業鏈延伸的縱向并購，指并購整個水務產業鏈中原水、供水、排水、節水、污水處理以及中水利用等一系列產業節點中的某個節點企業；單一水務產業上下游并購指并購技術研發、勘察設計、建筑工程、運營、相關產品生產等環節企業。

縱向并購的目的是實現產業鏈的縱向一體化，通過戰略、經營、財務等協同，實現產業鏈上資源的縱向整合，減少時間成本和外部交易成本，提高企業盈利能力和核心競爭力。

縱向并購一般有以下原則：一是并購資產與公司業務協同性強，處于緊密的上下游關系，通過并購能夠顯著提升利潤率水平，或并購資產處于價值鏈上游，并購后能夠直接提升公司核心競爭力；二是并購標的所處行業具有較高技術門檻，通過自主研發或自主投資短時間無1法形成有效突破。

 

案例：武漢控股并購產業鏈上游工程建設資產

2021年12月，武漢控股發布公告，擬以現金支付方式收購控股股東武漢市水務集團持有的武漢市水務建設工程有限公司100%股權。

此次并購前，武漢控股不具備工程項目施工資質，而公司投資建設項目均需依靠外部施工單位實施。

并購標的工程公司具有市政公用工程施工總承包壹級等相關資質。并購后，公司的產業鏈將延伸至工程施工領域，補全公司工程項目施工缺口，實現水務工程業務布局及資源高效整合。有利于公司優化完善產業鏈布局，增強公司綜合競爭力，加快在城市供水與污水綜合治理領域的對外擴張及市場開拓步伐，在現有業務之外打造新的利潤增長點，提升公司資產規模及盈利能力。

 

3.多元并購

是指并購與自身業務無關聯的其他業務，目的是為尋求新的盈利增長點，減少單一業務風險。多元化發展是企業資本經營的重要組成部分，近年來，部分水務企業為了尋找新的利潤增長點，不斷向光伏、科技、金融領域拓展。多元并購因無法與現有業務形成關聯互補，具有較大的不確定性。

多元并購一般有以下原則：一是企業主營產品或業務正在進入衰退期，市場逐步飽和，通過傳統技術升級或縱向并購已經無法有效提升利潤量級；二是并購資產具有很好的發展前景，提前介入后能夠搶占先發優勢，帶來良好的預期收益；三是企業擁有發展新產業所屬的資金、人才，能夠保障并購資產的穩定運行。

 

案例：北控水務跨界并購光伏資產

2015年，北控水務通過全資擁有的投資控股公司入股金彩控股，將業務拓展至光伏發電領域。彩控股計劃于2015年至2017年開發總共25座并網太陽能發電站，新增裝機總容量為1500兆瓦。

在金彩控股基礎上，公司成立北控清潔能源集團有限公司，涉及太陽能發電、風力發電、水力發電、清潔供暖等多種清潔能源業務，同時前瞻性地布局智能微電網、儲能、配售電等業務。公司以清潔能源開發和能源清潔利用為主線，全力構建多能互補、多業協同的清潔能源生態系統。至2019年底，公司累計新能源裝機規模達3.5GW，項目遍布全國20多個省市及海外澳大利亞國家。

 

結語：在資本運作浪潮下，作為國有資產授權經營主體的城市水務企業必須充分認識資本運作的重要性，盡快實現體制、機制的轉變，通過以市場為主導，以資本運作為工具，加快自身產業布局和優化，最終實現企業高質量發展。